“套利”迷眼 要约收购水深几许?

2018-08-09 8:40:21 | 来源:上海证券报

    ⊙记者 吴正懿 ○编辑 孙放


    当前波诡云谲的市场环境下,要约收购案例频频登场。8月7日,宁波中百要约收购期满;8月8日,新华百货的要约收购掀开窗口期;而水井坊的要约则进入了最后2天的博弈。


    据上证报记者梳理,今年以来,包括宁波中百在内,沪深两市已完成6起要约收购(包括全面要约和部分要约),另有2家公司处于要约收购期,此外还有多家公司被相关方提出了要约意向。


    “通过要约收购可在短期内迅速获得大量筹码,是夯实控股权或敌意收购的利器。对普通投资者而言,要约收购具有一定的价差空间,存在套利可能。”业内人士表示,“但在震荡行情下,市场变数增多,套利空间收窄。”


    未知的套利空间


    部分要约收购过程中,并非所有预受要约股份都会被收购,如果超出要约目标股数,则将会依比例收购。如果要约股数大幅减少,预受要约股东的“中标”比例会相应下降,套利空间也就缩小了。


    要约收购分全面要约和部分要约两类,目前市场多见的是部分要约收购,发起方通常为上市公司实际控制人或无关联第三方。


    不难理解,决定要约成败的核心是要约收购价格,套利博弈亦围绕价格展开。


    以要约期刚满的宁波中百为例,要约发起方为鹏渤投资,本次拟要约股份数量为上市公司总股本的5.65%,价格为12.77元/股。事实上,宁波中百今年4月首次发布要约收购报告书摘要时,鹏渤投资拟收购股比达27.65%,要约价也比当时市场价高出约20.81%,直奔控股权而去。但最终,鹏渤投资让步,大幅缩减了要约数量。


    从股价走势可见,在下调要约收购股份数量后,宁波中百股价从近12元/股的高位逐步跌到9元/股附近。更有趣的是,8月7日(要约截止日当天),宁波中百股价在最后20分钟内拉升5%以上,最终收报9.86元/股,但该价格与12.77元/股的要约价比,仍有近30%的理论套利空间。


    “部分要约收购过程中,并非所有预受要约股份都会被收购,如果超出要约目标股数,则将会依比例收购。宁波中百要约股数大幅减少后,预受要约股东的‘中标’比例也会相应下降,套利空间也就缩小了。”市场人士说,最后3个交易日,由于预受股份不得撤销,博弈往往是最激烈的。


    预受结果可为佐证。数据显示,宁波中百的预受要约主要发生在最后3个交易日,预受要约比例依次为(总股本的)8.5%、11.2%、6.1%,最终共计1267户、累计8473.5万股股份选择了预受要约。而鹏渤投资本次目标收购股数为1267.15万股,也就是说,预受股东被收购的股份比例约为15%.


    因此,宁波中百的整体套利结果颇难预测。预受要约的股东有15%的股份已锁定30%以上的盈利,但剩余85%股份的盈亏情况,得看复牌后的二级市场表现。即宁波中百复牌后出现5%的跌幅,就可能“吞”掉要约的价差收益。


    多方面博弈变数


    要约收购成功与否、套利成功与否,与公司质地、股权结构、股东意愿、发起人实力、市场波动等多种因素相关,错综复杂。此前,也有公司在发布要约收购摘要后发生变故,终止要约收购,股价应声下跌。


    宁波中百的案例表明,在(部分)要约收购中并不存在无风险的套利。


    “要约收购期间的博弈是动态变化的。要约收购成功与否、套利成功与否,与公司质地、股权结构、股东意愿、发起人实力、市场波动等多种因素相关,错综复杂。”分析人士称。


    水井坊的要约收购也在印证这种微妙的博弈。发起收购的是公司实控人帝亚吉欧,本次拟通过部分要约方式增持20.29%的股份,要约收购价格为61.38元/股,截止日为8月10日。目前,帝亚吉欧通过水井坊集团持有上市公司39.71%的股份。


    20%,这在部分要约收购案例中是一个较高的比例。这意味着,在大股东已锁定40%股份的情况下,即便所有流通股东都预受要约,预受股东最终被收购的股份比例至少达到1/3(20%/60%)。但与宁波中百一样,要约套利能否实现的关键,仍是实际被收购的比例及复牌后股价走势。水井坊8日最新股价为52.55元/股,与要约价比,理论上的套利空间约17%.


    此外,据公开信息,东百集团、ST景谷等公司的部分要约收购事项也正在“路上”。从收购报告书摘要披露的要约价看,与市价均存在不小的价差。比如,周大福给ST景谷开出的要约收购价高达32.57元/股,公司8日股价报收24.34元/股。


    不过,根据相关规定,要约收购报告书摘要的发布只是“预告”,要待“全文”发布后才正式进入要约收购程序。此前,也有公司在发布要约收购摘要后发生变故,终止要约收购,股价应声大幅下跌。


    “没有天上掉馅饼的事。投资者应认真判别所谓的要约套利空间,更需关注公司本身的质地、主营业务情况及发展前景,不要盲目去追逐所谓的套利。”市场人士提醒。


    控制权争夺“绝杀”


    一些部分要约收购案例与控股权争夺息息相关。在这种情况下,要约收购的进程变数更大,因为另一方肯定不会善罢甘休,轻易让出控制权。在浙民投成功要约收购ST生化的实施过程中,最后3个交易日形势突变,引发股价异动。


    投资者博弈只是要约收购的一个场景。在部分的要约发起人眼里,要约收购具有更深远的战略价值。


    近期,部分要约收购案例与控股权争夺息息相关。如8月8日,新华百货要约收购开启时间窗。收购人系公司大股东物美控股,本次拟收购6%的股份,要约价格为18.6元/股。目前,物美控股及其一致行动人持有上市公司约35%的股份。


    本次收购数量不大,却分量十足。2015年开始,私募大佬崔军掌舵的“宝银系”六度举牌新华百货,剑指控股权:“物美系”则通过持续增持予以回击,最终反超“宝银系”重回第一大股东之位。但两大阵营的持股差距仅约2%,双方一直势如水火,争斗难分难解。


    在此局势下,“物美系”祭出部分要约无疑是为强化控股地位。更加微妙的是,6%的要约收购数量,几乎是在维持上市地位等约束性条件下的最大要约收购比例。


    股权争夺复杂程度不逊于新华百货的*ST康达,也刚刚预告了要约收购大戏。公司近日收到了来自京基集团的要约收购报告书摘要,后者拟以24元/股的价格,收购10%的股份,收购完成后持股比例将增至41.65%.目前,深圳华超持有约30%股份,掌握着上市公司控制权。


    *ST康达的控股权争夺长达5年之久,两大资本阵营剑拔弩张,公司业务乏善可陈,终于“披星戴帽”。“登堂未能入室”的京基集团,同样选择了精准比例的要约收购,来发动最后一击。


    对此,深圳华超自然不甘将控制权拱手让人。*ST康达公告称,京基集团及林志等13名自然人存在一系列涉嫌重大违法事项,尚在法院诉讼和监管部门的调查之中,依据相关规定,京基集团暂不具备收购上市公司的主体资格,不得收购上市公司,故上市公司不同意公告收购报告书摘要。后续且看京基集团是否能如愿发布要约收购报告书全文。


    另外,知名珠宝商周大福,也开出了一个极具诱惑力的价格(32.57元/股)拟要约收购ST景谷25%的股份,以达到控股目的。但目前,该项要约收购尚未正式启动。


    “在此类控股权争斗案例中,要约收购的进程变数更大,因为另一方肯定不会善罢甘休,轻易让出控制权。”投行人士表示。可供参照的是,“敌意收购”的标志性案例——浙民投成功要约收购ST生化的实施过程中,“剧情”在最后3个交易日内突变,佳兆业集团突施冷箭拟入主ST生化,引发股价异动,博弈高潮迭起。


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